Y a la vez sobre PE en un informe de mercado...
La deuda privada es el ámbito en el que mayor con-
fianza tenemos actualmente en nuestra compren-
sión de las dinámicas del mercado y la exactitud
de las percepciones predominantes del mercado.
Conviene recordar que no hemos asistido a nin-
gún ciclo crediticio significativo en el sector privado
en EE. UU. —ni en el sector empresarial ni el de los
hogares— desde la crisis financiera mundial iniciada
en 2007. A lo largo de este mismo período, una
cuota importante de la intermediación en el crédito
empresarial se ha desplazado desde la banca comer-
cial sometida a estrictas normativas hacia el más
opaco sistema de la banca paralela, respaldado por
gestores de activos especializados. Fruto de ello, la
deuda privada ha sido una de las clases de activo de
más rápido crecimiento a lo largo de los últimos 15
años.
En un contexto de creciente preocupación ante la
posibilidad de que algunos gestores de deuda pri-
vada podrían haber asignado excesivas cantidades
de capital a determinados sectores o emisores con
un altísimo grado de concentración, varios fon-
dos emblemáticos han registrado recientemente
un incremento de solicitudes de reembolso, que ya
superan el límite trimestral estándar del 5%. Si bien
es razonable suponer que la calidad de la emisión
y suscripción de valores y de las prácticas de cons-
trucción de carteras varía dentro del espectro de los
gestores de deuda privada, muchos de los temo-
res actuales en torno a la deuda privada —sin duda
acentuados por la cobertura recurrente que de este
tema hacen los principales medios de comunicación
financieros— obvian el contexto general. Desde una
perspectiva de riesgo sistémico, el sistema finan-
ciero es más seguro con la deuda privada que sin
ella. Tres son las principales razones que susten-
tan esta afirmación. En primer lugar, la deuda pri-
vada se beneficia de un modelo de financiamiento
mucho más estable que el de la banca comercial.
Los bancos pueden tener que enfrentar episodios
repentinos de retiradas de depósitos, tal y como lo
demostró la corrida bancaria del Silicon Valley Bank
en 2023. Los instrumentos de deuda privada, en
cambio, suelen estar estructurados como fondos de
capital fijo o instrumentos semi-ilíquidos con estric-
tos límites de reembolso (llamados gates o puertas
de liquidez), lo que reduce sustancialmente el riesgo
de corrida. En segundo lugar, los fondos de deuda
privada recurren a mucho menos apalancamiento.
Suelen estar apalancados unas dos veces (aproxi-
madamente un múltiplo), frente al nivel de apalan-
camiento de ocho a diez veces que caracteriza a la
banca comercial. En tercer lugar, el mercado del cré-
dito privado —cuyo valor se estima en más de USD
2 billones— tiene una importancia mucho menor en
términos macroeconómicos con respecto al volu-
men actual de la economía estadounidense (USD 32
billones) que los préstamos hipotecarios subprime
—préstamos de alto riesgo o subpreferenciales esta-
dounidenses— antes de la crisis financiera mundial
iniciada en 2007. En efecto, en 2007, el valor del
sector de los préstamos subprime era de aproxima-
damente USD 1,3 billones, dentro de un mercado
hipotecario que superaba los USD 10 billones, mien-
tras el volumen aproximado de la economía esta-
dounidense era entonces de USD 15 billones.
En el marco de nuestras actividades de monitoreo,
revisamos con regularidad los precios de mercado
de las empresas de desarrollo empresarial (BDC,
por sus siglas en inglés) cotizadas. Actualmente,
una BDC promedio cotizada se negocia con un des-
cuento de más del 20% sobre el valor neto de sus
activos (NAV, por sus siglas en inglés; véase el grá-
fico 2). Si bien la cotización diaria de este instru-
mentos proporciona señales puntuales, no pueden
tomarse como valor nominal en todos los casos
ya que los volúmenes de negociación de las BDC
tomadas individualmente son indicadoras de una
importante actividad por parte de inversionistas
minoristas, muy probablemente motivada por inten-
ciones especulativas, con un notable entusiasmo por
comprar la caída, es decir pautas de rápidos rebo-
tes de los precios después de las caídas a falta de
noticias de peso que puedan contribuir a su justifi-
cación con criterios fundamentales. No obstante,
aplicando un ajuste por el apalancamiento típica-
mente empleado por las BDC, un descuento del 20%
del NAV implicaría una cancelación permanente de
aproximadamente un 10% en la totalidad de sus
carteras de préstamos.
Es sumamente improbable que se materialice este escenario,
a no ser que se produzca una recesión severa (y esta no es nues-
tra hipótesis de base) o que la cartera de préstamos
subyacente esté muy deficientemente construida,
es decir, presente una fuerte concentración en un
sector convulso o en un emisor sumido en dificulta-
des. En última instancia, la iliquidez de las carteras
de préstamos privados es deliberada, no accidental.
El capital inmovilizado, incluso si hoy en día lo está
con distintos grados de rigidez en función del ins-
trumento de inversión elegido, siempre ha sido una
característica intrínseca del crédito privado.
Recuerda que aquí, estamos todos en liquidez desde hace ya un lustro!
- que meterlo debajo del colchón….
